El dólar nuevamente: Causas de su disminución y limitaciones de medidas posibles.

(Artículo publicado en sección Empresas & Economía de El Mercurio de Valparaíso, 13 de Noviembre de 2010).
Una clara disminución ha experimentado el valor del dólar en los últimos dos años. Mientras en noviembre de 2008 la divisa norteamericana se cotizaba a $650, en octubre del presente el valor ha estado cerca de los $480, dejándose sentir la preocupación de los exportadores.3

La variable que afecta a los agentes económicos es el tipo de cambio real (TCR) el cual nos indica lo que pueden comprar de nuestra producción nacional los socios extranjeros con una unidad de su producción, para lo cual se ajusta el tipo de cambio nominal (TCN = pesos por dólar) según el nivel de inflación de los países socios y la inflación de nuestro país. El gráfico 1 nos muestra la evolución del TCR en Chile desde 1990 hasta septiembre de 2010 y el promedio del TCR en el mismo período. Se puede observar, al final del período, la trayectoria a la apreciación que ha tenido nuestra moneda, lo que implica que nuestros productos se vuelven más caros. Los niveles que se observan recientemente están cerca de los que tuvimos en abril de 2008, cuando el Banco Central anunció la compra de dólares.

Las causas
Las razones que explican la actual situación están más centradas en factores que se encuentran lejos del radio de efecto de las autoridades económicas de nuestro país. En primer lugar, la frágil recuperación de Estados Unidos, la cual por si sola debilita su moneda, pero además, las medidas adoptadas por la Reserva Federal– mantener la tasa de interés cerca de 0%, y adicionalmente la semana pasada anunció una agresiva compra de bonos del tesoro– lo cual inyectará miles de millones de dólares a la economía, todo lo cual contribuirá a presionar el valor de la divisa norteamericana aún más abajo a nivel mundial. En segundo lugar, hay que considerar el precio del cobre, el cual ha remontado desde 1,4 dólares por libra en diciembre de 2008 a más de 3,5 dólares recientemente, lo que significa un importante entrada de dólares para el país.

A nivel doméstico, la fuerza que ha estado empujando a la baja el dólar ha sido la fuerte expansión fiscal de los últimos años, en primer lugar para hacer frente a la crisis financiera internacional y en el presente año por la necesidad de financiar el esfuerzo de reconstruir los daños del terremoto y tsunami de febrero, en adición al fuerte aumento de la demanda privada.

¿Cómo contrarrestar la caída?
Cuando las causas de la apreciación de la moneda local responden a fundamentos económicos y no a especulación, hay poco espacio para que la autoridad económica pueda ser eficaz en revertir la tendencia, sobretodo en el caso de una economía pequeña como la nuestra. Las restricciones a la entrada de capitales que se han adoptado en algunos países durante este año no han dado resultado para detener la caída del dólar. Similar experiencia tuvimos en nuestro país en la década pasada cuando el encaje a la entrada de capitales de corto plazo fue utilizada como herramienta que frenara la entrada de capitales y así evitar la apreciación del peso, como se puede ver en el gráfico 1, la moneda de nuestro país se apreció fuertemente a pesar de esa barrera.

Una compra de dólares de dólares por parte del Central tampoco aparece apropiado, pues los niveles actuales de reserva internacionales son elevados y generarían un exceso de liquidez que podría acelerar la inflación y convertirse un problema para la institución monetaria, la cual tendría que subir la tasa de interés de manera más rápida, atrayendo capitales desde el exterior con lo que se revertiría toda posible depreciación del peso que la medida inicial hubiese podido lograr.

La semana pasada el Banco Central hizo el anuncio de otra medida, aumentar el límite de recursos que la AFPs pueden invertir en el extranjero, análogo a lo que ha hecho el fisco en la presente década, el cual frente al alto precio del cobre, ahorró los ingresos adicionales en el extranjero evitando la entrada de dólares, la medida anunciada espera estimular la salida de dólares al relajar la restricción. Sin embargo, hay que tener presente que esta medida puede ayudar a que no siga cayendo el dólar, pero es parcial su poder para revertir su tendencia, pues dado el panorama mundial, salvo invertir en algunos países emergentes, el escenario no es alentador en Estados Unidos ni en Europa, de hecho actualmente las AFPs están facultadas para invertir el 60% de los fondos en el exterior y sólo 45% está en el extranjero.

Apreciación del peso: ¿Espacio para aplicar controles a la entrada de capitales?

(Artículo publicado en Informe Actualidad Económica, Septiembre 2010)
La crisis financiera internacional llevará a redefiniciones respecto a la apertura de la cuenta de capital y financiera alrededor del mundo. Algunos países ya han comenzado a aplicar medidas, por ejemplo Brasil aplica, desde el año pasado, un impuesto de 2% a la entrada de capitales destinados a la bolsa de valores o instrumentos financieros de renta fija. El objetivo de este Impuesto a las Operaciones Financieras es reducir los flujos de capital especulativo, lo cual permitiría evitar la apreciación de la moneda local y, en consecuencia, evitar que aumente el déficit de cuenta corriente, como también que se produzcan burbujas en el precio de activos.
Chile enfrenta una situación donde la inflación está aumentando, por lo que el estímulo monetario que llevó a la Tasa de Política Monetaria (TPM) al nivel histórico de 0,5% desde mediados de 2009 hasta Junio de este año, ha comenzado la trayectoria hacia la normalización, fijándose las expectativas para la TPM en un nivel superior a 3% hacia fines de año, para seguir aumentando durante 2011.
Por otro lado, la debilidad que ha mostrado la recuperación económica en Estados Unidos y los problemas de países europeos han provocado que el estímulo monetario se mantenga, con lo cual se ha comenzado a producir un creciente diferencial de la tasa de interés en nuestro país respecto a la de Estados Unidos, que es uno de los factores que han estimulado la apreciación del peso, pues capitales especulativos se ven atraídos por la cada vez mayor tasa de interés doméstica.
Lo anterior comienza a configurar un escenario en que la utilización de controles a la entrada de capitales aparece como instrumentos razonables a ser empleados para evitar la persistente apreciación del peso, con las consecuencias que esto implica para el sector exportador, y la mayor vulnerabilidad que la economía presentaría a estar recibiendo importantes influjos de capitales especulativos.
La tasa de encaje empleada en la década de los noventas por parte del Banco Central aparece como una herramienta que podría volver a emplearse en este nuevo escenario, claro que tras la firma del TLC con Estados Unidos está facultad tiene límites.
Sin embargo, antes de repetir la historia, lo más razonable es revisar la evidencia que entrega la experiencia de la década pasada.
Entre 1991 y 1998, el Banco Central de Chile aplicó un requerimiento de reservas sin remuneración a los préstamos desde el extranjero de corto plazo. Lo parcial de la medida produjo el incentivo a intentar evitarla, por lo que la institución monetaria, posteriormente, tuvo que extender el control a flujos distintos de deuda, ADRs, e inversión extranjera directa que posiblemente era con fines especulativos.
Los estudios en su mayoría encuentran que la barrera no redujo la entrada de capitales, dado que no afectan a todas las vías de ingreso, siendo muy abierta la cuenta de capital y financiera en las otras modalidades. Lo anterior produjo que, aunque el monto total no se vio afectado, al menos la composición de las entradas si lo hizo, siendo reemplazado flujos de corto plazo por flujos de largo plazo, esto reduciría parcialmente la vulnerabilidad al detener la entrada de capitales de corto plazo.
Sin embargo, la apreciación de la moneda no se pudo evitar al no haber afectado el monto total de capitales que ingresaron al país.
La evidencia encontrada no se debe entender como una postura contraria al usar controles de capital. Lo que se debe rescatar es entender las limitaciones que pueden tener los instrumentos, tener presente cuál es el objetivo que se persigue y también identificar las condiciones bajo las cuales pueden ser recomendable su adopción.

Pobreza, desigualdad y opiniones.

(Columna de Opinión publicada en sección Empresas & Economía de El Mercurio de Valparaíso, 14 de Agosto de 2010).
Hace semanas atrás, MIDEPLAN entregó información respecto a la pobreza y la distribución del ingreso, construida a partir de la encuesta CASEN, realizada a fines del año pasado. Las reacciones no se hicieron esperar. Lamentablemente, los distintos sectores políticos no dudaron en centrarse en interpretar las cifras de la manera más conveniente, comunicando un mensaje funcional a sus objetivos. Simples conclusiones fueron elevadas al nivel de verdad, sin considerar lo limitado de la información entregada, ni los complejos fenómenos que se estaban analizando.

Aquellos que plantearon posiciones más críticas del gobierno anterior, incluso dentro de la misma Concertación, y sus defensores más férreos obtuvieron gran cobertura, mientras que los análisis más reposados, incluso los que apuntaban a la necesidad de esperar por la entrega de la base de datos para realizar una revisión detallada, se diluyeron en el calor de las posiciones apasionadas, que incluso apuntaron a la efectividad de diversos programas sociales.

La situación de esos programas, focalizados en los hogares de bajos ingresos, no debe ser evaluada a partir de las cifras de pobreza y desigualdad. Cada programa debe ser revisado periódicamente, y concluir si está logrando lo propuesto y cuáles son las correcciones que se deben implantar, incluyendo cancelar el programa.

Adicionalmente, el esfuerzo de las últimas décadas, que ha estado centrado en sacar a las familias de la condición de pobreza, debe ser complementado con un esfuerzo adicional para evitar que familias caigan en condición de pobreza y así acelerar el proceso de reducir el número de pobres en el país.

Política Fiscal Saludable: G-20, la crisis y el crecimiento.

(Artículo publicado en sección Empresas & Economía de El Mercurio de Valparaíso, 3 de Julio de 2010).
La semana pasada se llevó a cabo la reunión de países del G-20 en un contexto donde la recuperación, tras la crisis financiera internacional, es aún frágil y desigual alrededor del mundo. Este grupo de países que reúne a las economías más desarrolladas y economías emergentes, como Brasil y Argentina, se constituyó tras la crisis asiática a fines de la década de los noventas.

En el reciente encuentro en Toronto, la política fiscal fue un tema central de debate. Por un lado, la crisis financiera necesitó de la intervención fiscal rápida y decidida para reducir los efectos negativos, generando déficits fiscales de magnitud. Por otro lado, ha quedado de manifiesto la delicada situación fiscal de muchos países, siendo el caso griego el que se ha revelado con mayor crudeza, imponiendo la urgencia de reformas fiscales a través de la reducción del gasto social y elevar los impuestos. Similares anuncios han sido hechos en países como España e Inglaterra.

Un ajuste violento de la política fiscal puede debilitar los signos de recuperación de las economías tras la fuerte contracción de la actividad económica mundial en 2008 y parte de 2009, ante lo cual las voces son de precaución. La reducción del gasto y aumento de impuestos debería ser dentro de un proceso gradual que no desestabilice la evolución de la economía.

Sin embargo, el tamaño de la intervención fiscal realizada para algunos países no es sostenible y han desnudado desequilibrios estructurales de algunos gobiernos, los cuales permanentemente tienen déficit fiscal, y como consecuencia han estado acumulando deuda fiscal y hoy se ven en un panorama de dificultades para acceder al financiamiento para mantener el déficit, dado el tamaño de la deuda actual y el peso que esto significa para las futuras generaciones.

Adicionalmente, el persistente déficit fiscal genera una serie de efectos que repercuten negativamente en el crecimiento económico del país, y con esto poder reducir las altas tasas de desempleo heredadas de la crisis financiera y también combatir de manera más efectiva la pobreza. Los efectos negativos del déficit se canalizan, por un lado a través del impacto en el ahorro nacional, el cual disminuye, presionando al alza la tasa de interés, con lo cual la inversión, la cual corresponde al gasto en bienes de capital, se ve reducida, limitando la futura capacidad productiva del país. Por otro lado, el déficit genera un flujo de capitales desde el exterior, provocando la apreciación de la moneda local reduciendo la competitividad del sector exportador. Con el desincentivo sobre la inversión y las exportaciones se limitan seriamente las posibilidades de crecimiento de las economías, problema que principalmente están enfrentando Estados Unidos y países europeos.

El escenario descrito lleva a que la adecuación de las cuentas fiscales deba ser consistente con la situación que el país enfrenta. La más compleja es la de los países que con un déficit sustancial no tienen acceso a financiamiento. En estos países el ajuste será imposible de aplazar, con los complejos costos sociales y políticos que la situación genera. La situación chilena es sólida, el esfuerzo realizado en años anteriores a través de una política fiscal responsable ha permitido reaccionar rápidamente para enfrentar la crisis en 2009 y ahora se cuentan con distintas alternativas para enfrentar los gastos que implica la reconstrucción luego del terremoto, panorama muy distinto a lo que se observa en Estados Unidos y Europa, pero nos debe llevar a evaluar periódicamente la forma en que la política fiscal está siendo conducida.