Apreciación del peso: ¿Espacio para aplicar controles a la entrada de capitales?

(Artículo publicado en Informe Actualidad Económica, Septiembre 2010)
La crisis financiera internacional llevará a redefiniciones respecto a la apertura de la cuenta de capital y financiera alrededor del mundo. Algunos países ya han comenzado a aplicar medidas, por ejemplo Brasil aplica, desde el año pasado, un impuesto de 2% a la entrada de capitales destinados a la bolsa de valores o instrumentos financieros de renta fija. El objetivo de este Impuesto a las Operaciones Financieras es reducir los flujos de capital especulativo, lo cual permitiría evitar la apreciación de la moneda local y, en consecuencia, evitar que aumente el déficit de cuenta corriente, como también que se produzcan burbujas en el precio de activos.
Chile enfrenta una situación donde la inflación está aumentando, por lo que el estímulo monetario que llevó a la Tasa de Política Monetaria (TPM) al nivel histórico de 0,5% desde mediados de 2009 hasta Junio de este año, ha comenzado la trayectoria hacia la normalización, fijándose las expectativas para la TPM en un nivel superior a 3% hacia fines de año, para seguir aumentando durante 2011.
Por otro lado, la debilidad que ha mostrado la recuperación económica en Estados Unidos y los problemas de países europeos han provocado que el estímulo monetario se mantenga, con lo cual se ha comenzado a producir un creciente diferencial de la tasa de interés en nuestro país respecto a la de Estados Unidos, que es uno de los factores que han estimulado la apreciación del peso, pues capitales especulativos se ven atraídos por la cada vez mayor tasa de interés doméstica.
Lo anterior comienza a configurar un escenario en que la utilización de controles a la entrada de capitales aparece como instrumentos razonables a ser empleados para evitar la persistente apreciación del peso, con las consecuencias que esto implica para el sector exportador, y la mayor vulnerabilidad que la economía presentaría a estar recibiendo importantes influjos de capitales especulativos.
La tasa de encaje empleada en la década de los noventas por parte del Banco Central aparece como una herramienta que podría volver a emplearse en este nuevo escenario, claro que tras la firma del TLC con Estados Unidos está facultad tiene límites.
Sin embargo, antes de repetir la historia, lo más razonable es revisar la evidencia que entrega la experiencia de la década pasada.
Entre 1991 y 1998, el Banco Central de Chile aplicó un requerimiento de reservas sin remuneración a los préstamos desde el extranjero de corto plazo. Lo parcial de la medida produjo el incentivo a intentar evitarla, por lo que la institución monetaria, posteriormente, tuvo que extender el control a flujos distintos de deuda, ADRs, e inversión extranjera directa que posiblemente era con fines especulativos.
Los estudios en su mayoría encuentran que la barrera no redujo la entrada de capitales, dado que no afectan a todas las vías de ingreso, siendo muy abierta la cuenta de capital y financiera en las otras modalidades. Lo anterior produjo que, aunque el monto total no se vio afectado, al menos la composición de las entradas si lo hizo, siendo reemplazado flujos de corto plazo por flujos de largo plazo, esto reduciría parcialmente la vulnerabilidad al detener la entrada de capitales de corto plazo.
Sin embargo, la apreciación de la moneda no se pudo evitar al no haber afectado el monto total de capitales que ingresaron al país.
La evidencia encontrada no se debe entender como una postura contraria al usar controles de capital. Lo que se debe rescatar es entender las limitaciones que pueden tener los instrumentos, tener presente cuál es el objetivo que se persigue y también identificar las condiciones bajo las cuales pueden ser recomendable su adopción.